這是求是科學(xué)院資深研究員、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事，華泰資產(chǎn)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王軍博士在2023求是論壇暨求是經(jīng)濟(jì)與管理年會(huì)上的主題分享。

王軍博士曾經(jīng)擔(dān)任中共中央辦公廳處長(zhǎng)、中國(guó)國(guó)際交流中心部長(zhǎng)等工作，參與過(guò)國(guó)家多個(gè)重大政策的研究。

差不多15年前，王軍研究員曾經(jīng)作為求是論壇的主講人，題目是《經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與展望》，給我們留下了非常深刻的影響。

在不斷的求是論壇之后，有一大波同學(xué)、校友的企業(yè)成為了上市公司。創(chuàng)造了數(shù)以十億、百億的巨大財(cái)富，取得了高質(zhì)量的發(fā)展。

王軍研究員系統(tǒng)、全面地，并用很多數(shù)據(jù)分析了當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)的基本面，有利條件與不利因素及可能的政策空間，機(jī)會(huì)或者威脅，非常精彩，全部共計(jì)67多頁(yè)PPT，40多個(gè)圖表，信息量非常大。這里選取了其中的部分內(nèi)容。幾個(gè)月過(guò)去了，很多內(nèi)容依然有很強(qiáng)的可讀性，甚至，有的預(yù)想的政策已經(jīng)落地。

求是論壇之：

王軍：十字路口的中國(guó)經(jīng)濟(jì)

各位嘉賓，各位朋友：

大家下午好！

我非常高興時(shí)隔多年又能參加求是論壇，很榮幸能夠在這里給大家分享一下關(guān)于當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期的一些問(wèn)題，希望對(duì)大家有所幫助。

我想從十個(gè)方面來(lái)給大家報(bào)告一下，對(duì)于當(dāng)前短期中國(guó)經(jīng)濟(jì)怎么看。

第一個(gè)問(wèn)題：

是需求不足還是信心不足？中國(guó)經(jīng)濟(jì)的真問(wèn)題

以上是本周初，剛剛公布了上半年的這個(gè)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，應(yīng)該說(shuō)是非常不理想的，只持續(xù)了一個(gè)季度的復(fù)蘇，二季度馬上就掉頭向下。接下去呢？

到底我們目前面臨的是需求不足、還是信心不足？傳統(tǒng)上我們說(shuō)三駕馬車代表了我們的內(nèi)需和外需。我們先看消費(fèi)，作為內(nèi)需的最重要的一個(gè)代表，應(yīng)該說(shuō)是非常的不穩(wěn)固，用一個(gè)學(xué)術(shù)的語(yǔ)言來(lái)講就是疫情后的這個(gè)疤痕效應(yīng)是非常明顯的。

對(duì)于老百姓來(lái)講，普遍的是不愿意買(mǎi)而更愿意把自己有限的收入存起來(lái)。那么對(duì)于企業(yè)來(lái)講就是不愿意投資，不愿意投資，集中反映在我們的固定資產(chǎn)投資方面，不僅是基建投資，政府沒(méi)有錢(qián)來(lái)投，制造業(yè)投資企業(yè)也沒(méi)有過(guò)多的財(cái)力或者說(shuō)沒(méi)有信心去投，包括外資也不愿意去投。最嚴(yán)重的或者說(shuō)最制約我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展的就是我們的民間投資上半年是負(fù)增長(zhǎng)的，這個(gè)在我們改革開(kāi)放40多年以來(lái)可以說(shuō)是前所未有的這么一個(gè)嚴(yán)峻的局面，可以說(shuō)整個(gè)的需求內(nèi)需我們看是嚴(yán)重的不足。

我們?cè)倏赐庑?/span>，可以看到一季度或者說(shuō)前四個(gè)月還正增長(zhǎng)，但是從五月份到六月份連續(xù)已經(jīng)出現(xiàn)了兩個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，而且是兩位數(shù)的一個(gè)負(fù)增長(zhǎng)，所以說(shuō)現(xiàn)在來(lái)看，從需求端，三架馬車基本上都熄火了。那這個(gè)時(shí)候怎么辦呢？到底是需求不足呢，還是信心不足？

為什么我們說(shuō)提出信心不足這樣一個(gè)問(wèn)題呢，我們看到這三大代表性的群體，都出現(xiàn)了信心不足。哪三大群體呢？普通的老百姓或者說(shuō)簡(jiǎn)單的說(shuō)年輕人，還有就是低收入者，以及我們這個(gè)社會(huì)的中堅(jiān)力量——民營(yíng)企業(yè)家，這三大群體信心都不足。這個(gè)數(shù)據(jù)就是剛才我說(shuō)的，整個(gè)我們?nèi)鐣?huì)投資還能保持正增長(zhǎng)，但是民間投資那根藍(lán)的線，已經(jīng)出現(xiàn)了快速的斷崖式的下降。

我們說(shuō)這個(gè)社會(huì)，實(shí)際上有兩類人是最愛(ài)國(guó)的，一類人呢，就是愿意敢于去投錢(qián)，把錢(qián)投出去同時(shí)愿意去招人，把人招進(jìn)來(lái)，就是企業(yè)家。另一類人，就是我們?cè)谧拿恳晃黄胀ǖ睦习傩眨敢庹娼鸢足y的去花錢(qián)、去買(mǎi)東西，這兩類人是最愛(ài)國(guó)的。如果大家都不去買(mǎi)，都不愿意去投，那么我們的經(jīng)濟(jì)是非常非?？皯n的。

那么從青年人這個(gè)角度來(lái)講，我們有一個(gè)專門(mén)的指標(biāo)來(lái)衡量。這個(gè)圖，失業(yè)率，主力人群25歲到59歲，從16歲到24歲，這個(gè)就業(yè)人員，目前失業(yè)率是非常高的。下面這張圖，是全球主要經(jīng)濟(jì)體的一個(gè)比較，我們國(guó)家青年失業(yè)率是遙遙領(lǐng)先的。失業(yè)問(wèn)題現(xiàn)在看來(lái)還是非常嚴(yán)重的；目前正是就業(yè)季，大家也都非常的關(guān)心；目前來(lái)看，可能下半年會(huì)稍微有所緩解，但是全年情況來(lái)講，或者說(shuō)未來(lái)幾年，考慮到目前龐大的超過(guò)1000萬(wàn)這樣的一個(gè)即將畢業(yè)的在校生的規(guī)模，未來(lái)幾年青年就業(yè)的形勢(shì)恐怕還有這樣一個(gè)惡化的可能性。所以這是我覺(jué)得非常令人擔(dān)憂的。年輕人是未來(lái)的希望，年輕人大學(xué)畢業(yè)，本來(lái)應(yīng)該是滿懷憧憬的去擁抱這個(gè)社會(huì)，創(chuàng)造價(jià)值實(shí)現(xiàn)自己的夢(mèng)想的時(shí)候，如果5個(gè)人里頭，有一個(gè)人都找不著工作，而且找不著工作會(huì)怎么辦，那么如果在大街上晃悠，如果去無(wú)事生非，我們這個(gè)社會(huì)會(huì)不會(huì)穩(wěn)定？會(huì)不會(huì)有希望？會(huì)不會(huì)更加安全？

這幾張圖呢，是央行前一階段公布的對(duì)于三大群體，企業(yè)家銀行家包括居民的一個(gè)信心的一個(gè)調(diào)查統(tǒng)計(jì)，從所有的這些數(shù)據(jù)我們都可以看到，所有的這個(gè)趨勢(shì)指數(shù)，代表著信心的這個(gè)指數(shù)都在往下走。比前幾年、比疫情剛剛爆發(fā)前，更不用說(shuō)再早的一些年份，基本上都是在偏冷的這個(gè)區(qū)間，而且基本上都是在一路往下走。

這個(gè)是銀行家的這個(gè)指數(shù)，這是普通老百姓的收入的感受指數(shù)、收入的信心指數(shù)、就業(yè)感受指數(shù)、就業(yè)預(yù)期、物價(jià)預(yù)期，這些趨勢(shì)無(wú)一例外都是在往下走的。

這張是居民老百姓，他的消費(fèi)、儲(chǔ)蓄和投資的意愿，基本上消費(fèi)的意愿都是非常低的，愿意去投資的所謂不管是金融投資還是這個(gè)實(shí)體投資都是非常低的；但是傾向于儲(chǔ)蓄的人群的比例是非常高的。所以說(shuō)從這個(gè)角度來(lái)講，我覺(jué)得我們目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)遇到的問(wèn)題，不僅僅是需求不足的問(wèn)題，更是信心不足的問(wèn)題。

所以說(shuō)，我們今天又到了像十幾年前那樣的一個(gè)情形，就是信心比黃金更重要。沒(méi)有信心可以說(shuō)是沒(méi)有一切。那么信心來(lái)自于何方？我覺(jué)得這幾個(gè)方面的環(huán)境，政策的環(huán)境、制度的環(huán)境、營(yíng)商的環(huán)境、人文的環(huán)境、社會(huì)的環(huán)境，包括我們外部的環(huán)境都需要配合。而恰恰在這些方面，我覺(jué)得恐怕還有很大的工作需要去做。

第二個(gè)問(wèn)題：

是通縮還是普通物價(jià)下跌？非典型通縮

物價(jià)指數(shù)到底是通縮還是普通的物價(jià)下跌。通縮這個(gè)概念可能偏學(xué)術(shù)一些，一般也有一個(gè)所謂的公認(rèn)的定義，比如說(shuō)經(jīng)濟(jì)要處于這個(gè)負(fù)增長(zhǎng)也就是衰退，物價(jià)要處于下跌，同時(shí)貨幣供應(yīng)量要處于下跌等情形。但是目前我們的情形，顯然是不滿足這個(gè)通俗的、這樣的一個(gè)定義的。但是我們不管物價(jià)的持續(xù)下跌，物價(jià)總水平的持續(xù)下跌，CPI和PPI各持續(xù)了五個(gè)月以及更長(zhǎng)的時(shí)間。就是不管是什么原因，那么物價(jià)的持續(xù)下跌，是一個(gè)非常突出的一個(gè)現(xiàn)象，那么怎么去看待？

我覺(jué)得背后是總需求不足、以及供需的這種結(jié)構(gòu)性失衡。那么這個(gè)是和過(guò)去幾年我們所采取的一些政策應(yīng)對(duì)是有關(guān)系的。所以導(dǎo)致我們目前所面臨的情況是什么呢？結(jié)構(gòu)性的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，也就是說(shuō)有些部門(mén)復(fù)蘇的快些，有些部門(mén)可能沒(méi)有復(fù)蘇。結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)能過(guò)剩，有些商品還是供不應(yīng)求導(dǎo)致價(jià)格上漲。比如說(shuō)最近大家都發(fā)現(xiàn)了暑期出去旅游，不論去北京還是上海還是去什么地方，我們的酒店價(jià)格漲得非常厲害，不知道大家最近有沒(méi)有這個(gè)感受，為什么呢？其實(shí)也很簡(jiǎn)單，過(guò)去三年多少酒店扛不過(guò)去關(guān)門(mén)了，所以現(xiàn)在是供給不足。我們看到和線下服務(wù)業(yè)相關(guān)的、旅游出行價(jià)格都是漲的非?？?，但是有很多其他的沒(méi)有復(fù)蘇。一些供給消失了，那么價(jià)格就會(huì)出現(xiàn)上漲，所以說(shuō)，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇還是我們的收入的增長(zhǎng)還是價(jià)格都呈現(xiàn)一個(gè)結(jié)構(gòu)性的特點(diǎn)。所以說(shuō)目前這種消費(fèi)低迷的情況恐怕還會(huì)持續(xù)更長(zhǎng)的一個(gè)時(shí)間。當(dāng)然了，通縮因?yàn)樗且粋€(gè)聽(tīng)上去好像比較負(fù)面的一個(gè)詞，而且是往往我們把它看成是衰退的同義詞，所以官方基本上不承認(rèn)我們面臨通縮的現(xiàn)象。我們不說(shuō)通縮而是我們就說(shuō)持續(xù)的物價(jià)下跌。

第三個(gè)問(wèn)題：

是資產(chǎn)負(fù)債表衰退還是經(jīng)濟(jì)下行？資產(chǎn)負(fù)債表受損

如果大家關(guān)注近期的財(cái)經(jīng)新聞，可以看到學(xué)術(shù)界包括市場(chǎng)上，對(duì)于這個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表縮表討論的比較多。這是一個(gè)舶來(lái)詞，日本的一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家在總結(jié)和分析過(guò)去30年日本的經(jīng)濟(jì)情況時(shí)引入的一個(gè)分析框架，當(dāng)然我們主流的官方基本上都是不認(rèn)可的，因?yàn)橐徽f(shuō)衰退我們肯定是不承認(rèn)的。而且確實(shí)我們也沒(méi)有出現(xiàn)像日本這樣一個(gè)比較典型的因?yàn)榉康禺a(chǎn)泡沫破滅、因?yàn)楣蓛r(jià)大幅下跌所導(dǎo)致的居民部門(mén)也好、特別是企業(yè)部門(mén)有意的去縮減自己的資產(chǎn)負(fù)債表，實(shí)際上我們是不存在的。因?yàn)槲覀儾](méi)有出現(xiàn)這種房?jī)r(jià)的下跌。為什么沒(méi)有出現(xiàn)呢？是因?yàn)槲覀儍r(jià)格管制，并不是說(shuō)我們有多么厲害，實(shí)際上如果你放開(kāi)價(jià)格管制，允許開(kāi)發(fā)商降價(jià)，允許你交易的對(duì)手互相選擇以價(jià)格折讓的方式來(lái)成交的話，我們的價(jià)格應(yīng)該說(shuō)也不會(huì)像現(xiàn)在這么堅(jiān)挺。但是不管怎么樣現(xiàn)在居民部門(mén)還是企業(yè)部門(mén)杠桿率在疫情之后，疫情期間還是平穩(wěn)的，沒(méi)有上升。疫情后隨著這兩個(gè)季度的弱復(fù)蘇，杠桿率還在往上走。杠桿率在往上走也就代表著資產(chǎn)負(fù)債表沒(méi)有收縮而是還在擴(kuò)張，盡管擴(kuò)張的比較弱。

從這些角度來(lái)講呢，可能也不是一個(gè)典型的資產(chǎn)負(fù)債表收縮，我們頂多算是資產(chǎn)負(fù)債表受損，我們?cè)谛迯?fù)我們受損的這個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表。當(dāng)然，和資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)的這一系列問(wèn)題在我們國(guó)家都是存在的，像資產(chǎn)荒，像資金的堰塞湖的問(wèn)題等等。所以說(shuō)這個(gè)我們現(xiàn)在的這個(gè)問(wèn)題和日本20年30年前雖有非常類似的地方，但是不完全一樣。同樣這也不代表我們的問(wèn)題不存在，比如說(shuō)價(jià)格、房地產(chǎn)的價(jià)格泡沫還是存在的，居民的信心還是不足的，投資者也是信心不足的，那么這是中國(guó)的一個(gè)情況。

企業(yè)也是和居民部門(mén)類似，在19年20年疫情前，這個(gè)杠桿率出現(xiàn)有一些波動(dòng)，因?yàn)槲覀冎勒┙o側(cè)改革目的是為了去杠桿，去杠桿導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)了資產(chǎn)負(fù)債表的一定程度的衰退。也就說(shuō)上一次我們討論這個(gè)問(wèn)題的時(shí)候?qū)嶋H上是在18年19年的時(shí)候，但是隨著疫情以及疫情后我們看到復(fù)蘇，那么資產(chǎn)負(fù)債表又開(kāi)始重新的往上走，當(dāng)然這實(shí)際上是一個(gè)好現(xiàn)象。也就說(shuō)還是不管是居民部門(mén)還是企業(yè)部門(mén)愿意去加杠桿，不管是去買(mǎi)房還是去借貸去投資是一個(gè)好現(xiàn)象。

實(shí)際上包括地方政府，我們看到為什么說(shuō)最近比較困難，因?yàn)檫^(guò)去借了大量的資金，不管是通過(guò)顯性的渠道還是隱性的通過(guò)城投的渠道，去履行公共服務(wù)的職能，去修橋去修路總之把杠桿加上去了，目前又遇到了一些困難，因?yàn)橥恋氐氖杖朐谙陆?/span>，所以說(shuō)地方政府實(shí)際上也在加杠桿。我們看到，特別是今年一季度，無(wú)論是地方還是中央政府的杠桿還基本保持平穩(wěn)，但是地方政府的杠桿又上升了一個(gè)百分點(diǎn)。所以，從這個(gè)角度來(lái)講，各個(gè)主體，居民、政府和企業(yè)都有繼續(xù)的發(fā)展經(jīng)濟(jì)的這樣一個(gè)意愿，也就說(shuō)我們實(shí)際上并不是一個(gè)典型的處于衰退的這么一個(gè)狀態(tài)，就這點(diǎn)還是和日本不太一樣的。

第四個(gè)問(wèn)題：

是共同發(fā)展還是國(guó)進(jìn)民退嗎？差距在進(jìn)一步拉大

過(guò)去這些年，現(xiàn)在到底是共同發(fā)展呢還是國(guó)進(jìn)民退？我這里有很多的數(shù)據(jù)大家可以看一下，我相信今天在座的各位有很多是這個(gè)民營(yíng)企業(yè)家，到底我們現(xiàn)在是一個(gè)什么狀況？

上禮拜中央剛通過(guò)了一個(gè)促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)擴(kuò)大發(fā)展的很重要的意見(jiàn)，實(shí)際上過(guò)去我們常講“56789”現(xiàn)在已經(jīng)完遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止“56789”了，我把它概括總結(jié)了一下是“666889”。總之，這個(gè)地位和重要性已經(jīng)越來(lái)越大，但是民營(yíng)經(jīng)濟(jì)也面臨著越來(lái)越嚴(yán)重的一個(gè)挑戰(zhàn)。

剛才我們講了那么多信心不足，為什么會(huì)信心不足呢？就是我們的很多政策可能沒(méi)有像我們這個(gè)社會(huì)的、用中央的語(yǔ)言來(lái)表達(dá)，生力軍來(lái)傾斜，而且這些指標(biāo)無(wú)論是營(yíng)收、利潤(rùn)、稅收還是投資的占比，都是呈現(xiàn)一個(gè)趨勢(shì)性的下滑。不是一天兩天的，不是一年兩年的，而是過(guò)去以什么10年計(jì)5年計(jì)和3年計(jì)，而且越往最近下降的越快，這個(gè)和國(guó)有企業(yè)的這個(gè)數(shù)據(jù)一比，就看得非常清楚，也就說(shuō)這個(gè)差距實(shí)際上是在進(jìn)一步的在拉大。

從這些數(shù)據(jù)我們就可以看出，為什么中央這么強(qiáng)調(diào)或者事隔這么多年又出臺(tái)了這么一個(gè)重要的文件，來(lái)鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)繼續(xù)的做大做優(yōu)做強(qiáng)，就是因?yàn)檫^(guò)去這么多年，國(guó)有企業(yè)發(fā)展的太快而民營(yíng)企業(yè)落后了。這個(gè)落后不是我們民營(yíng)企業(yè)家自己這個(gè)不努力、不上進(jìn)，而是各類的資源、大環(huán)境，剛才我們講了很多制度環(huán)境可能都不太利于我們民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展，所以這是一個(gè)非常大的問(wèn)題，非常好的是，中央已經(jīng)注意到這樣一個(gè)問(wèn)題。

第五個(gè)問(wèn)題：

是利空出盡還是越過(guò)山丘？積極信號(hào)較為明顯

在十幾天前，幾個(gè)部委出臺(tái)了對(duì)于螞蟻的一個(gè)天價(jià)的罰款，這個(gè)大家可能站在不同的角度不同的立場(chǎng)也有不同的解讀。我覺(jué)得呢，這個(gè)信號(hào)也已經(jīng)是比較明顯了，首先，對(duì)過(guò)去幾年，對(duì)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)集中的整治告一段落，就是所謂的這個(gè)紅燈停已經(jīng)非常明確了，罰了螞蟻還罰了騰訊。

為什么又說(shuō)綠燈行也已經(jīng)開(kāi)始了？最近一系列的事件我們說(shuō)都是相關(guān)的。這個(gè)月的上旬，國(guó)務(wù)院召開(kāi)了一個(gè)座談會(huì)，國(guó)家發(fā)改委也梳理了一批典型案例，實(shí)際上這個(gè)典型案例就是去年中央提的叫綠燈投資案例。

上個(gè)禮拜，中央又發(fā)布了這個(gè)31條，促進(jìn)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的意見(jiàn)。所以從這些意見(jiàn)發(fā)布以及這些一系列的動(dòng)作，傳遞了幾個(gè)對(duì)于民營(yíng)企業(yè)或者對(duì)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)非常積極和正面的信號(hào)。  

我覺(jué)得，第一，你改正了錯(cuò)誤就是自家人，可以繼續(xù)的發(fā)展。第二，過(guò)去疾風(fēng)暴雨的這樣一個(gè)集中的整治已經(jīng)結(jié)束了，未來(lái)將進(jìn)入到一個(gè)常態(tài)化的監(jiān)管。第三，民營(yíng)企業(yè)或者說(shuō)平臺(tái)企業(yè)還是鼓勵(lì)你繼續(xù)發(fā)展，金融業(yè)務(wù)只不過(guò)你要去持牌，不能像過(guò)去那樣去野蠻生長(zhǎng)。最后一個(gè)，可以說(shuō)是最大的一個(gè)信號(hào)，就是政策的可預(yù)期性是在增強(qiáng)，不可預(yù)期性是在降低。

對(duì)于平臺(tái)企業(yè)也好，民營(yíng)企業(yè)也好，發(fā)展的這個(gè)環(huán)境將會(huì)更好。當(dāng)然了，社會(huì)上去理解去解讀也有很多聲音，也有一些個(gè)我把它稱之為陰陽(yáng)怪氣的論調(diào)，我覺(jué)得完全是錯(cuò)誤的，是堅(jiān)決反對(duì)的，這個(gè)是不符合中央精神的。所以我們還是從正面的、積極的信號(hào)來(lái)解讀它。

第六個(gè)問(wèn)題：

是高風(fēng)險(xiǎn)還是低估值？國(guó)有銀行存在長(zhǎng)期性、系統(tǒng)性低估

為什么提出這個(gè)問(wèn)題呢？因?yàn)檫@個(gè)月初，高盛這個(gè)國(guó)際投行發(fā)布了一個(gè)非常這個(gè)轟動(dòng)性或者爆炸性的這么一個(gè)報(bào)告，雖然不是全面，但是他還是看空了幾大國(guó)有銀行。覆蓋了12家銀行。五家是給予了賣出評(píng)級(jí)，四家是買(mǎi)入，三家是中性。他還辯解12家里頭3+4=7，7家超過(guò)一半是中性加買(mǎi)入的。但是，這個(gè)從另一方面、角度去說(shuō)，你5家給予賣出評(píng)級(jí)，我接受不了。所以說(shuō)，圍繞這個(gè)，也成為輿論的一個(gè)焦點(diǎn)。

那么就怎么看代表我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)基本面基本盤(pán)的銀行股的一個(gè)估值？官媒或者有的機(jī)構(gòu)、中資機(jī)構(gòu)毫無(wú)例外都站出來(lái)堅(jiān)決反對(duì)高盛或者說(shuō)代表著外國(guó)資本對(duì)中國(guó)的一個(gè)看空。我們認(rèn)為高盛的這樣的一個(gè)觀點(diǎn)確實(shí)是有失偏頗的，因?yàn)槲抑拔乙沧隽艘恍┭芯俊?/span>

從過(guò)去不管是三年五年還是更長(zhǎng)的時(shí)間，中資銀行實(shí)際上相對(duì)于整個(gè)全市場(chǎng)的這個(gè)企業(yè)以及國(guó)內(nèi)外的這個(gè)銀行業(yè)的估值，實(shí)際上還是存在一個(gè)長(zhǎng)期性和系統(tǒng)性的一個(gè)低估。

我這里列的是截止到上個(gè)月月底，過(guò)去十幾年我們的銀行股的估值，應(yīng)該說(shuō)都是處于一個(gè)趨勢(shì)性的一個(gè)回落，而且是處于歷史上一個(gè)僅僅只有2.5%左右的一個(gè)分位，可以說(shuō)下行的非常明顯。而且是整個(gè)銀行板塊在全市場(chǎng)處于一個(gè)破鏡的狀態(tài)，所以應(yīng)該講他對(duì)我們的這樣一個(gè)評(píng)估是不太客觀的。不存在著這個(gè)較高的風(fēng)險(xiǎn)，而是存在著具有較高投資價(jià)值的這樣一個(gè)低估值。加上今年我們知道管理層提出一個(gè)重要的一個(gè)概念叫中國(guó)特色的估值體系，目的就是為了解決這樣一個(gè)估值不斷的回落、不斷的低估，在國(guó)際市場(chǎng)上賤賣的這么一個(gè)狀態(tài)。實(shí)際上這種賤賣，因?yàn)樗陀趦糍Y產(chǎn)、甚至非常低，實(shí)際上就是一個(gè)巨大的一個(gè)國(guó)有資產(chǎn)的流失。所以我把它稱之為長(zhǎng)期性、系統(tǒng)性的一個(gè)低估。

我覺(jué)得沒(méi)有必要過(guò)度的看空中國(guó)的銀行業(yè)，包括中國(guó)的資本市場(chǎng)。應(yīng)該說(shuō)，完全沒(méi)有什么顯著的泡沫、系統(tǒng)性的泡沫，相反的是非常低估的。所以現(xiàn)在的3000多點(diǎn)的這樣一個(gè)位置是非常低的。

第七個(gè)問(wèn)題：

是軟著陸還是硬著陸？房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)暴尚未完全過(guò)去

我個(gè)人認(rèn)為，房地產(chǎn)行業(yè)目前的這個(gè)風(fēng)暴還沒(méi)有完全過(guò)去。盡管這個(gè)軟著陸、硬著陸這個(gè)說(shuō)法比較民間，因?yàn)楣俜揭话銜?huì)去回避這個(gè)問(wèn)題，根本不承認(rèn)我們是什么硬著陸還是軟著陸。那么我們?cè)趺纯?/span>？實(shí)際上從上半年的這個(gè)數(shù)據(jù)來(lái)講，一季度前三四個(gè)月還有所好轉(zhuǎn)，銷售在反彈。但是，從5月6月又開(kāi)始出現(xiàn)了跌幅的明顯的擴(kuò)大，也就說(shuō)房地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇是非常的艱難的。

我們這個(gè)內(nèi)部來(lái)講，我覺(jué)得就是一種硬著陸，除了價(jià)格沒(méi)有呈現(xiàn)出硬著陸的這樣一個(gè)特點(diǎn)，銷售，無(wú)論是銷售的面積、新開(kāi)工的面積、拿地的面積，都是百分之十幾二十幾三十幾，而且連續(xù)兩年多的這樣一個(gè)負(fù)增長(zhǎng)，所以說(shuō)是一個(gè)非常大的一個(gè)問(wèn)題或者說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)；而且，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)還沒(méi)有釋放完。

那么為什么我們說(shuō)這個(gè)問(wèn)題非常重要，因?yàn)樗退械慕?jīng)濟(jì)主體都有很強(qiáng)的聯(lián)系，無(wú)論是居民部門(mén)、地方政府，還是金融機(jī)構(gòu)，都和它有非常強(qiáng)的這樣一個(gè)聯(lián)系；所有主體的資產(chǎn)負(fù)債表都高度的和房地產(chǎn)相關(guān)。所以說(shuō)房地產(chǎn)未來(lái)的這個(gè)風(fēng)暴我覺(jué)得還沒(méi)有完全過(guò)去。特別是在剛剛過(guò)去的幾天，恒大爆出了兩年虧了8000億，凈資產(chǎn)已經(jīng)負(fù)6000億，這個(gè)概念就是把所有的資產(chǎn)賣掉還掉負(fù)債，還差6000億。如果一套房子按100萬(wàn)來(lái)算的話就是60萬(wàn)套，欠老百姓60萬(wàn)套房子，還不起了。所以這個(gè)給我們黨和政府?dāng)[了一個(gè)非常大的難題。

許老板前些年說(shuō)我們的一切都是黨的，大家當(dāng)時(shí)還竊喜，以為我們占了多大便宜，后來(lái)發(fā)現(xiàn)恒大的一切負(fù)債都是黨的。恒大欠老百姓幾十萬(wàn)套房子也都是需要黨和政府來(lái)還？你覺(jué)得我們黨和政府能咽下這口氣嗎？或者說(shuō)這個(gè)市場(chǎng)的這個(gè)風(fēng)暴是過(guò)去了嗎，我覺(jué)得還需要時(shí)間。而且以后這個(gè)結(jié)構(gòu)分化恐怕會(huì)愈演愈烈。這個(gè)風(fēng)暴，這個(gè)故事還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束，可能也僅僅是剛開(kāi)始。

怎么去化解這樣一些矛盾和問(wèn)題，我覺(jué)得還需要我們極高的智慧，或者說(shuō)需要我們?nèi)w老百姓將來(lái)可能會(huì)以自己為代價(jià)去幫他填這個(gè)坑。

第八個(gè)問(wèn)題：

是彩虹出現(xiàn)？還是“去風(fēng)險(xiǎn)化”？良性競(jìng)爭(zhēng)有空間

這個(gè)問(wèn)題就是關(guān)于外部環(huán)境。因?yàn)樽罱@段時(shí)間，中美之間的互動(dòng)是非常的明顯、非常有意思，都不是我們的官員去訪問(wèn)，而是美方的官員。從過(guò)了年以后，無(wú)論是從民間的這個(gè)馬斯科、微軟，還是從近期的這個(gè)官方的布林肯、耶倫，還是剛剛的百歲的老人。那么，這傳遞了非常多的一個(gè)信號(hào)，展現(xiàn)了美國(guó)希望和中國(guó)加強(qiáng)溝通的這么一個(gè)意愿，正好耶倫下飛機(jī)那天，北京雨后出現(xiàn)了彩虹，所以，大家給這個(gè)會(huì)談也增添了一些這個(gè)積極正面的信號(hào)。

但是，我們知道他們的邏輯實(shí)際上是沒(méi)有什么變換的，像布林肯回去就說(shuō)我們繼續(xù)會(huì)做這個(gè)中國(guó)不喜歡的事情，我們繼續(xù)會(huì)說(shuō)中國(guó)不喜歡的話。所以說(shuō)他們現(xiàn)在不再用脫鉤斷鏈這個(gè)詞，而且用了一個(gè)新的詞叫去風(fēng)險(xiǎn)化。他們認(rèn)為，和中國(guó)過(guò)強(qiáng)的聯(lián)系，對(duì)于西方世界是有風(fēng)險(xiǎn)的。所以，他們強(qiáng)調(diào)要去風(fēng)險(xiǎn)化。

我認(rèn)為，盡管有彩虹出現(xiàn)，但也不代表著未來(lái)我們是良性競(jìng)爭(zhēng)。美國(guó)人強(qiáng)調(diào)良性競(jìng)爭(zhēng)，我覺(jué)得良性競(jìng)爭(zhēng)確實(shí)也是有空間的。但是，兩國(guó)之間這種投資結(jié)盟競(jìng)爭(zhēng)的這種三分法，可能未來(lái)會(huì)主導(dǎo)很長(zhǎng)一段時(shí)間。中美之間的關(guān)系過(guò)去是合作競(jìng)爭(zhēng)對(duì)抗，現(xiàn)在改了投資結(jié)盟和競(jìng)爭(zhēng)。這個(gè)投資就是說(shuō)還要從你這賺錢(qián)；結(jié)盟不是和我們結(jié)盟，而是什么呢？和他的友邦和他的歐美的他的小兄弟結(jié)盟，來(lái)共同和中國(guó)展開(kāi)所謂的良性競(jìng)爭(zhēng)。他不希望失控，不希望和中國(guó)徹底的脫鉤，但他也不愿意直接說(shuō)對(duì)抗，合作干脆沒(méi)有了。現(xiàn)在主要是什么，以競(jìng)爭(zhēng)而且是以結(jié)盟的方式拉幫結(jié)派和中國(guó)來(lái)搞這種競(jìng)爭(zhēng)，語(yǔ)氣上柔和了一些，因?yàn)檫@是職業(yè)外交官布林肯和上一屆的彭佩奧是完全不同的。

所以，我們還是要意識(shí)到中美兩國(guó)之間的這種高度的競(jìng)爭(zhēng)的不確定性，而且這種脫鉤斷鏈盡量更多的集中在中美的科技領(lǐng)域。美國(guó)搞了很多小圈，剛才上一位嘉賓講，我們主要搞一帶一路，人家也沒(méi)閑著，你看搞了這么多的一些小圈子，包括政治的、軍事的、經(jīng)濟(jì)的，都是在做去中國(guó)化、去風(fēng)險(xiǎn)化，這個(gè)脫鉤大家還是要保持；這個(gè)應(yīng)該說(shuō)我覺(jué)得是選擇性的脫鉤、有限的脫鉤、結(jié)構(gòu)性的脫鉤還是一個(gè)大趨勢(shì)。

第九個(gè)問(wèn)題：

是空中加油后再次起飛還是趨勢(shì)性回落？能見(jiàn)度不高

那么短期怎么看，下半年乃至于明年到底是在這個(gè)位置上？我們是空中加油還是還會(huì)繼續(xù)的回落？上半年的數(shù)據(jù)公布以后呢，當(dāng)然官方還是認(rèn)為我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)沒(méi)有變，但是外資投行呢毫無(wú)例外的、不約而同、步調(diào)一致的將全年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的這個(gè)數(shù)據(jù)向下調(diào)了，基本上都調(diào)到5%左右。也就說(shuō)按照上半年這個(gè)走勢(shì)，下半年如果沒(méi)有非常強(qiáng)有力的刺激政策出來(lái)的話，全年可能剛剛好、勉勉強(qiáng)強(qiáng)的5%。所以中國(guó)經(jīng)濟(jì)不管你接受不接受，承認(rèn)不承認(rèn)還是假裝沒(méi)有看到已經(jīng)在下臺(tái)階了，高增長(zhǎng)已經(jīng)一去不復(fù)返了。

所以，我們中央早就提出來(lái)，十九大的時(shí)候就提出來(lái)要實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變，所以說(shuō)，必須要接受這一點(diǎn)，要接受未來(lái)我們速度在放慢的這么一個(gè)情況。而且包括近期大家都知道我們?cè)诩械挠懻撊毡静?、日本化的?wèn)題。因?yàn)橛泻芏喾矫娲_實(shí)和日本比較像，但是事實(shí)是我們極力需要避免的。我們?nèi)艘策_(dá)峰了、車也達(dá)峰了、房也達(dá)峰了，那么我們的國(guó)家資本過(guò)剩、產(chǎn)能過(guò)剩在這些方面呢都和日本有很相似的地方。但是，我相信中央已經(jīng)意識(shí)到這些問(wèn)題，我們?cè)缇吞岢隽烁哔|(zhì)量發(fā)展，我們一直在推進(jìn)我們的轉(zhuǎn)型升級(jí)和這個(gè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。所以我相信中國(guó)會(huì)一定會(huì)避免這個(gè)日本化。

第十個(gè)問(wèn)題：

是刺激還是不刺激？未來(lái)經(jīng)濟(jì)政策的可能與不可能選項(xiàng)

最后一個(gè)，就是大家近期都非常期盼的這個(gè)政策。下周，應(yīng)該說(shuō)中央會(huì)開(kāi)會(huì)專門(mén)討論上半年的經(jīng)濟(jì)，那么到底是刺激還是不刺激。從近期中央的一些表態(tài)來(lái)看，不會(huì)有強(qiáng)刺激，不會(huì)有大水漫灌，這是中央政府的一個(gè)定力，這是超乎尋常的。因?yàn)槲覀冇懈嗟目紤]，考量的因素除了經(jīng)濟(jì)之外，還有一項(xiàng)安全，特別是國(guó)家安全方面的考量。所以說(shuō)大家也不要過(guò)度的有對(duì)政府的政策的一些期待。

我這里面也列了一些可能會(huì)有的政策，比如說(shuō)局部的和階段性的放松的一些方面；還有一些，雖然說(shuō)媒體學(xué)者討論的比較多，比較熱鬧，但是基本上我認(rèn)為也不太可能的。降息可能會(huì)有，但是大規(guī)模大幅度的快速的降息，一般也是不會(huì)有的；包括大家很關(guān)心的存量房貸，特別是一線城市，像北上廣深包括杭州，我估計(jì)大概率也不大可能。如果拿搞試點(diǎn)的話，三四線城市可能會(huì)有些調(diào)整，房地產(chǎn)市場(chǎng)是目前的一個(gè)核心。無(wú)論我們看到投資也好，還是消費(fèi)也好，還是就房地產(chǎn)市場(chǎng)本身，恐怕都需要有一些政策的安排。目前這樣一個(gè)溫溫吞吞，不急不躁的這樣一個(gè)做法恐怕是難以支撐這個(gè)市場(chǎng)的一個(gè)發(fā)展的。所以說(shuō)階段性的一些限購(gòu)，一些取消恐怕是有可能的，包括像我們注意到杭州就已經(jīng)取消了這個(gè)落戶的限制。落戶的限制，這個(gè)都是在過(guò)去10年前20年前都無(wú)法想象的。為什么會(huì)這樣呢，就是因?yàn)闆](méi)有人了。

現(xiàn)在人是最寶貴的財(cái)產(chǎn)，你沒(méi)有人就沒(méi)有消費(fèi)，就沒(méi)有人去買(mǎi)你的車買(mǎi)你的房子，買(mǎi)任何的東西，所以說(shuō)去搶人不僅是一般意義上的高層次的人才，人口特別是提供基本服務(wù)業(yè)的人口現(xiàn)在都已經(jīng)非常的缺乏。那么地方政府還面臨著非常強(qiáng)烈的化債的這樣一個(gè)需求。所以我相信未來(lái)我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的問(wèn)題確實(shí)比較多，那么可能給大家造成了不適。

為什么我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)還面臨這么多的問(wèn)題呢，我相信這些問(wèn)題都是短期的，在我們強(qiáng)有力的黨中央的領(lǐng)導(dǎo)下一定會(huì)克服這些困難，一定會(huì)解決這些問(wèn)題。但是我們作為企業(yè)家來(lái)講，要認(rèn)識(shí)清楚我們所面臨的這樣一個(gè)宏觀的環(huán)境，更好的去幫助我們進(jìn)行決策，更好的去度過(guò)我們目前的難關(guān)也好、或者未來(lái)可能還會(huì)有更長(zhǎng)時(shí)間的難關(guān)也好。我們要做好準(zhǔn)備來(lái)迎接這個(gè)挑戰(zhàn)。當(dāng)然官方一般不會(huì)這樣說(shuō)迎接這個(gè)衰退，不管你叫經(jīng)濟(jì)下行也好還是叫什么也好，某種意義上的衰退，恐怕我們也不可避免。那么，我們企業(yè)家能做的事情是什么呢，做好自己，要爭(zhēng)取盡可能的穿越這個(gè)周期，公司存活的時(shí)間才會(huì)更久一些。

謝謝大家！

（秘書(shū)處根據(jù)記錄整理摘要，未經(jīng)本人審閱）