影響股市的因素有很多方面，人們往往從股票的價(jià)值、趨勢，基本面、資金面、技術(shù)面等角度去分析股市的走勢或投資、投機(jī)機(jī)會(huì)。其實(shí)，股市確實(shí)不是簡單的事情，加州蝴蝶翅膀的抖動(dòng)也可能導(dǎo)致一場颶風(fēng)，更何況有非常多而且復(fù)雜的因素交織的股市。ＭＢＡ香港深造學(xué)習(xí)課程，公開大學(xué)陳濤博士，從行為金融學(xué)的角度，與大家分享了股市投資問題。

他首先用行為科學(xué)經(jīng)常用的方法，從一系列的實(shí)驗(yàn)開始，導(dǎo)出了他的主題：

實(shí)驗(yàn)一

問題1：投資中常遇到這樣的情況，一月前您以20元/股買了某只股票，現(xiàn)在一個(gè)您認(rèn)識(shí)的股評家告訴您，大盤要下跌，哪種情況下您賣出該股的可能性較大？

A、現(xiàn)在的價(jià)格是19元/股，即每股您虧1元。

B、現(xiàn)在的價(jià)格是21元/股，即每股您賺1元。

結(jié)果，問題1中，80%的人選擇了B。

 

實(shí)驗(yàn)二

問題2：請您先想想自己在類似情況下的決策。最近兩天因?yàn)橛屑笔掠缅X，需要賣出股票，只能在今天或者明天賣，請您選擇：

A、今天賣，損失750元。

B、明天賣，75%的可能損失1000元，25%的可能不損失。

結(jié)果，問題2中，有60%的人選擇了B。

 

實(shí)驗(yàn)三

問題3：兩只股票，請選擇：

A、買第一只，肯定能賺240元。

B、買第二只，25%賺1000元，75%的可能什么都不賺。

結(jié)果：問題3中，69%的被試者選擇了A。

 

問題4：您賬戶上的錢只夠做下面投資中的一種，請選擇：

A、買債券，肯定能賺240元。

B、買某只股票，25%的可能賺1000元，75%的可能什么也不賺。

結(jié)果：問題4中，43%的人選擇了A，57%的人選擇了B。

 

實(shí)驗(yàn)四

問題5：您有兩只股票，每只股票基本一樣，如果上漲您就能盈利5000元，如果下跌則損失5000元。它們唯一的不同在于上漲和下跌的可能性。第一只股票有50%的可能上漲，也有50%可能的下跌。第二只股票上漲或下跌可能性的大小是未知的。同時(shí)，排除價(jià)格不漲不跌的情況。現(xiàn)在，任一只股票您都可以買或賣，您認(rèn)為哪一只更好？

 

實(shí)驗(yàn)五

問題6：請選擇：

A、有80%的概率失去4000元。

B、有100%的概率失去3000元。

說明與分析：實(shí)驗(yàn)5中，對問題6大多數(shù)人（79.58%）選擇答案A。

 

實(shí)驗(yàn)六

問題7：A、一只股票，賺75元；

       B、兩只股票，一只賺50元，一只賺25元。

 

問題8：A、一只股票虧150元；

       B、兩只股票，一只虧100元，一只虧50元。

結(jié)果：問題7中：A好44%，B好40%，一樣16%。

問題8中：A好37%，B好35%，一樣28%。

 

通過上述這些實(shí)驗(yàn)，我們來看一下傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)投資理論：一般我們解釋股市用的比較多的是這兩種理論，有效市場理論和期望理論（激勵(lì)力量=期望值×效價(jià)）。

舉個(gè)例子，拿澳門賭場和期望理論掛鉤，你覺得去賭場買大小，概率是50%和50%嗎，從理論上來講是這樣的，但是實(shí)際上不是這樣的，從結(jié)果往前推賭場輸?shù)母怕蚀笥谮A的概率，否則賭場不可能盈利。可以通過期望理論去幫助投資者做決策。

有效市場理論，法瑪于1970年在金融雜志上撰文認(rèn)為，“有效市場是一個(gè)充分反映所有可獲信息的市場”。他根據(jù)不同種類的可獲得的信息集合定義了三類有效市場假設(shè)。簡單來說就是股價(jià)能夠反映信息，股價(jià)反映信息的時(shí)間越短，市場越有效。比如說內(nèi)地一些商家如TCL、創(chuàng)維，偽造了一些虛假的銷售信息來騙取政府下鄉(xiāng)補(bǔ)貼，這對公司來說是一個(gè)壞消息，會(huì)影響股價(jià)下跌。具體跌多少不知道，但有壞消息出來股價(jià)一定會(huì)下跌，這個(gè)可以判定股價(jià)方向，但是無法判斷它下跌的指數(shù)。

弱式市場是指證券價(jià)格被假設(shè)完全反映包括它本身在內(nèi)的過去歷史的證券價(jià)格資料的有效市場。而強(qiáng)式市場認(rèn)為市場價(jià)格充分反映所有信息（不管是公開的還是秘密的），即是說沒有任何一個(gè)投資者能獲取比別人多的信息。

美國的監(jiān)管和大陸的監(jiān)管有個(gè)很明顯的區(qū)別，如果美國政府要查內(nèi)部交易的話，需要自己證明自己沒有做內(nèi)部交易，而大陸則是由證監(jiān)會(huì)證明你有沒有做過。香港有個(gè)例子，原東亞銀行主席李國寶涉及到美國一家上市公司的內(nèi)部交易案，大概的詳情就是李國寶在香港坐飛機(jī)去美國的途中，他的隔壁就是美國上市公司的高管，監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)為兩人在途中有交易內(nèi)部信息，李國寶要證明自己無罪，要跟監(jiān)管機(jī)構(gòu)證明其在坐飛機(jī)途中沒有和上市公司高管分享內(nèi)部信息，這個(gè)其實(shí)很難證明，除非你有錄音，但是一般不會(huì)提前錄音。一般美國政府查的內(nèi)部交易案結(jié)果基本都是庭外妥協(xié)，賠錢，因?yàn)槟銢]有辦法證明自己。而在大陸一般起訴你或者抓了你一般都是有證據(jù)的。

大陸在7月份股災(zāi)的時(shí)候，證監(jiān)會(huì)的發(fā)言人說了一個(gè)詞叫惡意做空。其實(shí)從我們的角度來說沒有什么惡意做空。做空就是大家所謂的融資融券這個(gè)交易商、證券商借股票，借了股票把他賣出去，賣了之后等股價(jià)下跌以后再買回來，把股票還給交易商。那你賣出去的時(shí)候股價(jià)是比較高的，你買進(jìn)來的時(shí)候股價(jià)是比較低的，所以這之間你可以賺一個(gè)差價(jià)。就是因?yàn)槿谫Y融券壓垮了大陸的股市。我們可以看到這個(gè)融資、融券其實(shí)上就是所謂的做空。但是我們說做空沒有什么惡意和善意。因?yàn)樽鳛橥顿Y者來說，你覺得現(xiàn)在股價(jià)偏高的話你就會(huì)做融券，做空。等股價(jià)下跌到一個(gè)合理價(jià)格時(shí)，把它買回來，從股票賺錢。

從有效市場的角度來說無論是香港，比較發(fā)達(dá)的美國市場還是一些新興市場如中國、巴西等所有的市場都不是弱式有效的，連弱式有效都不滿足。股價(jià)最起碼反映的是這個(gè)公司股票以往的信息，你如果覺得這個(gè)股市是弱式有效的那么所謂的指數(shù)分析就不成立了，但是我們一樣可以觀察到今天有一些媒體所謂的投資分析師，他給大家做一些建議的時(shí)候依舊會(huì)用一些十天平均線、二十天平均線、年線等工具去判斷牛熊市。這些都不是說這個(gè)市場是有效的。

期望理論則是算一個(gè)期望值，我們來看一下幾個(gè)實(shí)驗(yàn)：

1、你剛剛贏了30美元，然后再在A、B中任選一項(xiàng)：

A、一半的機(jī)會(huì)再贏9美元，一半的機(jī)會(huì)會(huì)輸9美元；

B、不再繼續(xù)

結(jié)果，選A，82%，選B，18%。

2、你剛剛輸了30美元，然后再在A、B中任選一項(xiàng)：

A、一半的機(jī)會(huì)再贏9美元，一半的機(jī)會(huì)會(huì)輸9美元；

B、不再繼續(xù)

結(jié)果，選A，36%，選B，64%。

從上述實(shí)驗(yàn)看來，美國的投資者選擇A的較多，當(dāng)你賺錢的時(shí)候，會(huì)使投資者接受風(fēng)險(xiǎn)的程度增高。第二個(gè)實(shí)驗(yàn)，你輸了三十塊，對投資者來說你要總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，想問題，為什么會(huì)輸，輸在什么地方，所以風(fēng)險(xiǎn)的容忍程度會(huì)降低。所以解釋了很多了不會(huì)再賭了的原因。只要你有一次慘痛的經(jīng)歷之后，你就不敢去賭的那么厲害。但是36%的人還會(huì)選擇繼續(xù)賭，他們想的大多是我既然已經(jīng)輸了，我要把輸?shù)内A回來。這些結(jié)果顯示先前的盈利情況會(huì)制約到其后對風(fēng)險(xiǎn)程度的選擇。一般在盈利之后，人們通常顯得更敢于嘗試一下在一般情況下他們不愿意去冒的風(fēng)險(xiǎn)。然而如果先前他們已經(jīng)遭受了損失，則就會(huì)顯得格外謹(jǐn)慎：測試者們勉強(qiáng)接受風(fēng)險(xiǎn)賭博的態(tài)度都顯得較為合理。

3、哪種情況下你覺得受的打擊更重一些

A、你輸了9美元。

B、你先贏了30美元之后再輸了9美元。

結(jié)果，選A84%，選B10%，選C6%沒什么區(qū)別。

單從打擊角度來看，A最終輸了9塊，B最終贏了21塊，肯定是A比較大的。我覺得投資者的心態(tài)一定要調(diào)節(jié)好。對于我來說我學(xué)了那么多理論，但投資最終還是輸?shù)亩?，這里虧的是指賬面上的虧損。投資股票要注意一種心態(tài)，不要太在乎短期的波動(dòng)，這是通過經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)得出來的結(jié)果。大陸投資者一般做不到那么理性，他們對短期收益的關(guān)注比較高，從沒想過買一只股票要持有一年或者兩年。

4、哪種情況下你覺得受的打擊更重一些

A、你輸了9美元。

    B、你先輸了30美元之后再輸了9美元。

結(jié)果，選A22%，選B75%，選C3%沒什么區(qū)別。

根據(jù)以上幾個(gè)實(shí)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家赫斯雷夫?qū)⒌つ釥枴た崧桶⑺鼓ぬ鼐S爾斯基在二十世紀(jì)70年代開始的各種各樣的心理偏誤的研究分為三類：經(jīng)驗(yàn)法則簡化，自我欺騙，以情感為基礎(chǔ)的判斷。大家做投資為什么非理性是因?yàn)樾睦韺用嬉蛩氐挠绊憽?SPAN lang=EN-US>

第一是經(jīng)驗(yàn)法則簡化，舉個(gè)簡單的例子通過年線去看牛熊市，但往往這些經(jīng)驗(yàn)是錯(cuò)誤的。越簡單的經(jīng)驗(yàn)不代表給你帶來的回報(bào)更高。再比如很多投資者去買股票，他看這個(gè)公司的市盈率，市盈率越低說明股票越便宜，相反市盈率越高，股票越貴。似乎內(nèi)心有個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，比方說市盈率是4，他覺得如果股票跌過4的我就去買，高過4的我就不買，這就是經(jīng)驗(yàn)法則的簡化。這些簡化并不是最優(yōu)的，網(wǎng)上一些總結(jié)的經(jīng)驗(yàn)，這些經(jīng)驗(yàn)并不一定能讓你賺錢。

第二個(gè)是自我欺騙，是指人們傾向于認(rèn)為自己比他們實(shí)際的狀況更好、更聰明、更有判斷力和預(yù)見力等等。當(dāng)投資者賺錢以為你以往業(yè)績很好的時(shí)候，就會(huì)影響你以后投資的決策，這是一個(gè)心理層面的影響。

第三以情感為基礎(chǔ)的判斷，是指我們的決策會(huì)受到感情的影響，而感情力量有時(shí)會(huì)壓倒理智。比方說羊群效應(yīng)，他就是一個(gè)以情感為基礎(chǔ)的判斷。比方說昨天股市下跌，你周圍的交易所里面的投資者都堅(jiān)決不賣，你大多數(shù)也不會(huì)賣；當(dāng)大家都堅(jiān)決賣的時(shí)候，你也會(huì)選擇賣。這就是羊群效應(yīng)，不會(huì)自己去做判斷，而是根據(jù)周圍的情況來跟著做判斷。

之前講了很多實(shí)驗(yàn)，其實(shí)這些實(shí)驗(yàn)都是有專有名詞的，實(shí)驗(yàn)一：處置效應(yīng)，是指投資者在獲得股票時(shí)對股價(jià)有一個(gè)自我設(shè)定的參考價(jià)格，該類投資者比較愿意賣出哪些具有賬面獲益（即市價(jià)超過參考價(jià)格）的股票，而傾向于繼續(xù)持有那些具有賬面損失的股票。從這個(gè)例子來說，20塊錢是他的幣面參考價(jià)值，但很難說是一個(gè)市場的參考價(jià)格，市場是一個(gè)有效的市場，有效的市場就是一旦有信息出來，股價(jià)會(huì)立即反應(yīng)信息。你會(huì)發(fā)現(xiàn)市場波動(dòng)，是由于每天有信息出來，股價(jià)變動(dòng)是常態(tài)。股票不波動(dòng)是異象。大家投資的時(shí)候應(yīng)該從價(jià)值、價(jià)格的角度去考慮投資策略，而不是從賬面收益來判斷。判斷賺還是虧最優(yōu)的應(yīng)該是將價(jià)格從他真正的市場價(jià)值去做一個(gè)評判，比如很簡單，股價(jià)是19塊，但是你發(fā)現(xiàn)這個(gè)公司今天出了一堆壞消息，這個(gè)壞消息你覺得會(huì)影響股價(jià)跌至15塊，你會(huì)不會(huì)賣呢。剛才我們說的參考價(jià)格，應(yīng)該從公司未來的價(jià)格去做比較。但是投資者一般不會(huì)去考慮未來價(jià)格還是看買入價(jià)格，這就是一個(gè)處置效應(yīng)。

實(shí)驗(yàn)二：風(fēng)險(xiǎn)喜好，是指人們在確定性損失和冒著更大損失風(fēng)險(xiǎn)期望出現(xiàn)不損失的可能，是一種僥幸心理。實(shí)驗(yàn)二選擇第一種的話是確定性損失，第二種有可能不損失，所以很多人會(huì)選擇二，這是風(fēng)險(xiǎn)喜好。

實(shí)驗(yàn)三：呈示方式，從個(gè)體的概率思維來說，相同的事物未必能夠被認(rèn)為具有相同的概率，同一事物的不同描述能夠使人產(chǎn)生概率判斷上的系統(tǒng)偏差?？茽柭吞販厮够?SPAN lang=EN-US>1979，1982）指出，實(shí)驗(yàn)者面對不同方式描述的同一問題的反應(yīng)是不一樣的，這種現(xiàn)象成為呈示方式。簡單來說就是他給投資者的信息表達(dá)可能會(huì)影響投資者的決策，比方說去超市購物，很多商品打特價(jià)標(biāo)著9.9元，99元，雖然可能只比原價(jià)降了一點(diǎn)，但是給消費(fèi)者的感覺卻是大減價(jià)，會(huì)吸引消費(fèi)者購買。這就是呈示方式，怎么樣通過簡單的改變來吸引投資者做決策。

實(shí)驗(yàn)四：模糊厭惡，這是投資者不喜歡不確定性。這需要分情況來說，跟風(fēng)險(xiǎn)喜好有一定的沖突，風(fēng)險(xiǎn)喜好是在確定損失的情況下會(huì)比較偏好不確定性，而模糊厭惡，在這種情況下就喜歡確定性了。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)之所以能解釋很多現(xiàn)象，是因?yàn)樗麖牟煌慕嵌热ソ忉?。?shí)際上有些理論是沖突的，所以看這些理論的時(shí)候要把他放在具體的背景上去看。

實(shí)驗(yàn)五：損失厭惡，趨利避害是人類行為的主要?jiǎng)訖C(jī)之一。在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中首先考慮如何避免損失，其次才是獲取收益。這就是所謂的損失厭惡。因此，人們在決策過程中，其內(nèi)心對利害的權(quán)衡是不均衡的，“避害”因素的考慮權(quán)重遠(yuǎn)大于“趨利”因素的權(quán)重。

實(shí)驗(yàn)六：心理賬戶。傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為完全理性的人在考慮一個(gè)決策問題時(shí)會(huì)全面考慮各種結(jié)果，并綜合計(jì)算各方面得失所帶來的效用。心理賬戶則認(rèn)為人們實(shí)際上會(huì)將問題分解成一些相對習(xí)慣、簡單且分別獨(dú)立的小項(xiàng)目，其感受的效用分別來自于這些小項(xiàng)目的收益。薛福林和斯塔曼認(rèn)為散戶會(huì)將自己的投資組合分成兩部分，一部分是低風(fēng)險(xiǎn)的安全投資，另一部分是風(fēng)險(xiǎn)性較高但收益也可能較高的投資。

接下來跟大家講一些股市投資中一些異象，你可能遇到過但沒有注意過的事項(xiàng)，分別是動(dòng)量效應(yīng)與反轉(zhuǎn)效應(yīng)，過度反應(yīng)和反應(yīng)不足，規(guī)模效應(yīng)，賬面市值比效應(yīng)，日歷效應(yīng)，指數(shù)效應(yīng)，更名效應(yīng)。

動(dòng)量效應(yīng)是指在較短時(shí)間內(nèi)表現(xiàn)好的股票將會(huì)持續(xù)其好的表現(xiàn)，而表現(xiàn)不好的股票也將會(huì)持續(xù)其不好的表現(xiàn)。反轉(zhuǎn)效應(yīng)是指在一段較長的時(shí)間內(nèi)，表現(xiàn)差的股票有強(qiáng)烈的趨勢在其后的一段時(shí)間內(nèi)經(jīng)歷相當(dāng)大的反轉(zhuǎn)，而表現(xiàn)好的股票則傾向于其后的時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)差的表現(xiàn)。在金融實(shí)務(wù)中，動(dòng)量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)稱之為贏者輸者效應(yīng)。

過度反應(yīng)和反應(yīng)不足

過度反應(yīng)時(shí)的市場表現(xiàn)：價(jià)格在壞信息下下跌過度而在好信息下上升過度。反應(yīng)不足時(shí)的市場表現(xiàn)：在公司盈利增長等好消息下，股價(jià)沒有及時(shí)反應(yīng)；股票回購、首次分紅、停止分紅、股票細(xì)拆等信息公布后，股價(jià)在隨后較長的時(shí)間維持相對不變。行為金融學(xué)對過度反應(yīng)與反應(yīng)不足的解釋有保守注意、過度自信、信息處理異質(zhì)性等。

規(guī)模效應(yīng)：股票收益率與公司大小有關(guān)，即股票收益率隨著公司的規(guī)模增大而減少。流通市值越大的股票，他的投資回報(bào)越低。

賬面市值比效應(yīng)：賬面市值比或市盈率可以粗略地用做估計(jì)股票價(jià)格的便宜程度。賬面市值比低的公司一般是價(jià)格較貴的“成長型”公司，而賬面市值比高的公司則是價(jià)格較為便宜的“價(jià)值型”公司。在證券市場中存在著賬面市值比高的股票的平均收益比賬面市值比低的股票要高的現(xiàn)象，這一異象稱為賬面市值比效應(yīng)。

日歷效應(yīng)是指金融市場與日期相聯(lián)系的非正常收益、非正常波動(dòng)及其他非正常高階矩，主要包括季節(jié)效應(yīng)、月份效應(yīng)、星期效應(yīng)和假日效應(yīng)，它們分別指金融市場與季節(jié)、月份、星期和假日有關(guān)的非正常收益、非正常二階矩及其他非正常高階矩。最顯著的就是一月效應(yīng)，就是說如果你一年里面打算投資一個(gè)月的話選擇1月，最顯著的就是1月1日見倉，1月31日清倉，1月的表現(xiàn)會(huì)較好。這是由于1月是一年的開始，一般公司會(huì)在1月制定政策，資本市場會(huì)即時(shí)反應(yīng)出來，會(huì)立即將信息反應(yīng)到股價(jià)上面。同時(shí)，一些公司為了粉飾他的股價(jià)，在一月的時(shí)候股價(jià)會(huì)做的好一點(diǎn)來吸引投資者。

指數(shù)效應(yīng)是指股票入選股票指數(shù)的成分股后帶來的股票收益率的異常提高的現(xiàn)象。0代表納入成分股的當(dāng)天，當(dāng)天已經(jīng)升完了，在納入成分股的前一天已經(jīng)漲停了，這表明肯定有信息泄露，指數(shù)效應(yīng)對股價(jià)來說是一個(gè)正面刺激。一只股票如果納入了成分指數(shù)，有很多指數(shù)基金都要被動(dòng)地去配送這只股票，會(huì)帶來很多的資金入場。

更名效應(yīng)是指股票改名后帶來股票收益率的異常提高的現(xiàn)象。比較有名的比如說多倫股份的匹凸匹，他其實(shí)是一家房地產(chǎn)公司，跟P2P一點(diǎn)關(guān)系都沒有，但用了這個(gè)名字之后讓別人以為是一只互聯(lián)網(wǎng)+有關(guān)的股票，跟大陸目前推行的政策相符，吸引了股價(jià)暴漲。

我們講了那么多行為金融學(xué)的理論，講一下基于這些行為金融學(xué)的股市投資的一些策略。

第一，傳統(tǒng)策略，消極式：組合投資策略，買多一點(diǎn)的，不同種類的。積極式：基本分析策略，看他的基本面，不僅僅是看他的技術(shù)面。

第二，行為投資策略：利用投資者所犯系統(tǒng)的認(rèn)知偏差所造成市場的非有效性來制定的投資策略，但是你要清楚這些認(rèn)知偏差并不是長時(shí)間的。

第三，逆向投資策略與慣性投資策略

理論基礎(chǔ)是反轉(zhuǎn)效應(yīng)和動(dòng)量效應(yīng)。投資時(shí)間比較的長建議買表現(xiàn)差的股票，買進(jìn)過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票。投資時(shí)間比較短的買進(jìn)開始上漲，預(yù)期會(huì)持續(xù)上漲的股票，賣出已經(jīng)開始下跌預(yù)期將會(huì)持續(xù)下跌的股票。

第四，小盤投資策略。從規(guī)模效應(yīng)來說就要看，在大盤股的投資方面，回報(bào)自然比較低，需要高回報(bào)的話建議買一些小盤股，小市值的股票、創(chuàng)業(yè)板的股票。投資者找到具有投資價(jià)值的小盤股，當(dāng)預(yù)期小盤股的實(shí)際價(jià)值與將來股票價(jià)格的變動(dòng)有較大的差距時(shí)，買進(jìn)賣出該股票。

第五，集中投資策略。在做分散投資的時(shí)候也要相對集中，選擇少數(shù)幾家（如10-15家）經(jīng)營業(yè)務(wù)簡單、業(yè)務(wù)有良好的發(fā)展前途、有一個(gè)良好的管理層、價(jià)值被市場低估的公司。將投資基金按比例分配，將資金重點(diǎn)投資在這些股票上。保持股票原封不動(dòng)至少5年，面對股價(jià)波動(dòng)也保持冷靜對待。

第六，成本平均策略和時(shí)間分散策略。根據(jù)損失厭惡、后悔厭惡法則，以不同的價(jià)格分批買進(jìn)；在年輕時(shí)股票占其投資組合較大的比例，而隨著年齡的增長增加債券投資比例，同時(shí)逐步減少股票投資比例的投資策略。（教務(wù)處：嚴(yán)婧整理，未經(jīng)本人審閱）